ISE 2° TRIMESTRE 2022

ISE 2° TRIMESTRE 2022

Equipo LCG

Motivación

Ya superada la crisis sanitaria generada por el COVID, la economía parece haber recuperado la operatividad previa, incluso con algunos tintes positivos en materia de crecimiento. Con relación a esto último, si se observa la serie de actividad se destaca que en agosto la economía se situó tan sólo 0,7% por debajo del máximo alcanzado a fines de 2017, siendo este un “techo” en términos históricos.

Sin embargo, este nivel podría disimular la existencia de múltiples desequilibrios que, si bien estimulan la actividad en el corto plazo, agotan recursos en el largo por lo cual no revisten fundamentos sólidos para un crecimiento sostenible. En este sentido, el actual ‘techo’ en la actividad económica podría ser, por ejemplo, síntoma de una crisis inflacionaria, donde la sistemática pérdida de poder adquisitivo se conjuga con una brecha cambiaria del 100% que desalienta el ahorro, traccionando la actividad como resultado de una sustitución de ahorro por consumo. Debe tenerse presente que el ideal asequible por cualquier hacedor de política es alcanzar un sendero de crecimiento parejo a lo largo del tiempo (minimizando tanto picos como valles), acumulando capital, sin consumir stocks y sin generar vulnerabilidad financiera, entre otras cosas.

Es por este motivo que se propone analizar hacia el interior de la configuración de la actividad y no sólo su nivel. Así, en conjunto con el Centro RA de la facultad de económicas de la UBA, hemos desarrollado un Índice de Sostenibilidad Económica (ISE) con el objetivo de cristalizar de modo simple lo mencionado anteriormente.

Metodología

El ISE se encuentra compuesto por 10 variables que exhiben la salud económica de distintos factores, todos ponderados de igual forma, con frecuencia trimestral:

  1. inversión en equipo durable per cápita (como proxy de la expansión de la frontera de producción por habitante);
  2. demanda de dinero (entendida como M2 respecto al PBI, da cuenta de la voluntad de las personas de poseer moneda doméstica);
  3. inflación (variación trimestral del índice de precios al consumidor);
  4. tasa de interés real pasiva (medida de represión financiera);
  5. resultado de la cuenta corriente (resultado del cambio en la posición neta de inversión internacional);
  6. tipo de cambio real (aproximación a la sostenibilidad de la cuenta corriente);
  7. brecha cambiaria (como fundamento de un balance de pagos sin distorsiones);
  8. empleo formal (descontando el crecimiento poblacional);
  9. salario real (como medida de retribución al factor productivo del trabajo);
  10. déficit financiero del SPNF (sostenibilidad del gasto público).

Asimismo, dada la disparidad en el valor absoluto de los indicadores tomados, se normaliza el índice para un intervalo de 0 a 1, siendo 0 el mínimo para el período bajo análisis (2004-2022) y 1 el máximo. Esto permite no establecer valores absolutos y arbitrarios, habilitando su encuadre dentro de la historia macroeconómica reciente, redundando en un índice relativo a esta[1].

La principal utilidad de este tipo de índices radica en la posibilidad de comparar períodos entre sí, como también respecto a otros indicadores, como es el EMAE en este caso. Mientras este resume la dinámica de la actividad, el ISE sintetiza actividad de largo plazo conjugada con variables monetarias, financieras y de comercio exterior.

En virtud de lo expuesto, el ISE se trata de una medida simple y rápida que permite aproximar qué tan sostenible es el modelo económico en curso, gracias a la descomposición de los factores que lo integran.

Resultados

Para el segundo trimestre de 2022, el ISE adquirió un valor de 0,37, posicionándose por debajo del límite que divide entre una performance pobre y una buena (0,5). No obstante, replicando el mismo criterio para el EMAE, el valor para este último fue de 0,63.

En términos históricos, para el período considerado (2004-2022), el ISE arroja un valor promedio de 0,61. Sin embargo, para los últimos 10 años la dinámica ya comenzaba a deteriorarse, observándose un valor en torno al 0,55, exhibiendo cierto grado de agotamiento en la sostenibilidad del modelo vigente. Sin modificar esa tendencia, actualmente opera un 21% por debajo del promedio de 2020, durante la pandemia.

En vistas de los resultados, la ‘sostenibilidad’ de la performance macro de Argentina dista bastante de la expuesta por el EMAE. A modo de ejemplo, entre 2004 y 2006 el valor del ISE alcanzaba un 0,66, producto de una economía que salía de su mayor crisis económica y recuperaba el sendero de crecimiento de la actividad dentro de una estructura “sana”: por ejemplo, la inflación no superaba el 10% anual, ausencia de brecha cambiaria, tipo de cambio real sostenible, superávit fiscal y comercial.

En contraposición, el ISE resultó en promedio un 8% inferior para el período 2010-2018 (0,61), donde la actividad alcanzó sus máximos durante el lapso considerado. Ello obedece a que, si bien la actividad era mayor a la de principios de siglo, producto de una economía más grande, los indicadores de salud económica no se encontraban en tan buenas condiciones: la demanda de dinero era levemente menor (12,9% PBI en 2010/18 vs 14% PBI en 2004/06), existía brecha cambiaria, la inflación trimestral era 3 veces más alta (6,7% vs 2,25% trimestral), el tipo de cambio real era un 36% más bajo, se perdió el superávit fiscal y el resultado comercial se tornó fuertemente deficitario (pico de USD 31 MM en 2017), financiado con deuda (carry trade) dada la apertura de la cuenta financiera. Todo esto resume una economía que en su conjunto no se encontraba tan sana en relación a lo que exhibía el EMAE.

A junio 2022 de los 10 componentes, Argentina se encontraría cercano al máximo en uno sólo: el empleo registrado (0,90). Sólo otros dos muestran valores por encima de la mediana: inversión en equipo durable en 0,87 y el resultado de la cuenta corriente con 0,62, en presencia de un estricto control de cambios. Los restantes 7 componentes se encuentran por debajo del 0,5 (mediana de ‘salud económica’), siendo la inflación y la brecha cambiaria las variables con peor desempeño.

Conclusión

En resumen, la actividad económica si bien no muestra la debilidad que se percibe, cuando se analizan las variables del entorno macro, se puede dar cuenta de que la situación actual ya no dista sólo de un óptimo (cercanía al 1) sino que es incluso menos sostenible que en el pasado. Las principales deficiencias se encuentran en la inflación, brecha cambiaria, tasa de interés real y tipo de cambio real.

Es esperable así que la economía no encuentre problemas de demanda, sino que más bien se enfrente a restricciones en el lado financiero que se profundizarán de cara al año electoral. Insistimos en que la fragilidad del modelo actual se encuentra más en el lado financiero que simplemente en el nivel de absorción doméstica, el cual es ‘artificialmente’ alto dada la brecha y la inflación con que opera el actual nivel de PBI.


[1]  En otras palabras, el ISE mide qué tan ‘bien’ o ‘mal’ está la economía respecto a los máximos y mínimos de los últimos 18 años.